Konservativ finanziert: Warum die Kapitalstruktur der Gruppe Ihr Risiko ist
Über die Finanzierung des Käufers sprechen Verkäufer selten — sie erscheint als dessen Angelegenheit. Das ist ein Irrtum mit Ansage. Die Kapitalstruktur einer Buy‐and‐Build‐Gruppebestimmt dreierlei, das den Verkäufer unmittelbar betrifft: ob die Transaktion überhaupt sicher zustande kommt, wie sich das Unternehmen nach der Übergabe verhält — und was von den aufgeschobenen Kaufpreisbestandteilen übrig bleibt, wenn es eng wird.
Wie Buy and Build üblicherweise finanziert wird
Im klassischen Modell wird der Kaufpreis zu einem erheblichen Teil mit Fremdkapital bezahlt — und diese Schulden trägt nach dem Vollzug nicht der Käufer, sondern das gekaufte Unternehmen selbst. Das Unternehmen erwirtschaftet fortan Zins und Tilgung seines eigenen Kaufpreises. Der Hebel ist der Kern der Renditerechnung: Je weniger Eigenkapitaleingesetzt wird, desto höher die Rendite darauf — solange alles gutgeht.
Der Preis dieser Mechanik ist Zeitdruck im Tagesgeschäft. Ein Unternehmen, das seinen Cashflow zuerst der Bank schuldet, hat weniger Spielraum für alles andere: Investitionen, die sich erst in Jahren rechnen, das schwache Jahr eines guten Kunden, den geduldigen Aufbau eines neuen Geschäftsfelds. Kreditauflagen — Covenants — übersetzen jede Ergebnisschwäche in unmittelbaren Handlungsdruck. Viele Entscheidungen, die von außen wie kurzfristiges Denken aussehen, sind schlicht die Logik der Kapitalstruktur.
Der Fairness halber gehört die Gegenrechnung an dieselbe Stelle: Der Hebel wirkt. In einer durchgerechneten Beispielkonstellation — dieselbe Firma, einmal überwiegend mit Fremdkapital und einmal überwiegend mit Eigenkapital erworben — steigt die rechnerische Eigenkapitalrendite des Käufers von rund 14 auf rund 20 Prozent. Zugleich fällt die freie Liquidität nach Zins und Tilgung von rund 9 auf unter 4 Prozent des Eigenkapitals. Der Hebelmacht die Rendite auf dem Papier größer und die Kasse kleiner; ob er sich über die Jahre lohnt, entscheidet erst der spätere Verkauf.
Sicher ist nur, wer das Risiko in der Zwischenzeit trägt. In derselben Rechnung genügt ein einziges schwaches Jahr — 20 Prozent weniger EBIT —, um die Kapitaldienstdeckung der gehebelten Variante unter das Einfache und damit in den Covenant‐Bruch zu drücken: Bankgespräch, Sparprogramm, Investitionsstopp. Konservativ finanziert passiert im selben Jahr nichts; dort liegt die Deckung noch beim rund Zweieinhalbfachen. Der Unterschied liegtnicht im Unternehmen. Er liegt in der Kapitalstruktur, die ihm der Käufer mitgibt.
Was das für den Verkäufer konkret heißt
Vor der Unterschrift: Transaktionssicherheit. Ein Angebot ist so viel wert wie seine Finanzierung. Wer mit hohem Fremdkapitalanteil bietet, bietet unter Vorbehalt — der Bankenprozess läuft parallel zur Due Diligence, und wenn das Finanzierungsumfeld dreht, dreht das Angebot mit. Die Frage „Steht Ihre Finanzierung — und woraus besteht sie?“ gehört deshalb in jedes erste Gespräch, nicht in die letzte Woche. Auch und gerade von Beratern, die ihren Mandanten Prozesssicherheit schulden.
Nach der Unterschrift: die eigene Forderung. Kaum eine Nachfolge wird vollständig am Tag des Vollzugs bezahlt. Verkäuferdarlehen, Earn‐out‐Ansprüche und Rückbeteiligungen verbinden den Verkäufer über Jahre mit dem Unternehmen — und in der Rangfolge der Gläubiger stehen sie hinter den Banken. Je höher das Unternehmen verschuldet wurde, desto dünner ist das Polster, das die eigene Forderung schützt. Wer eine Rückbeteiligung hält, ist Mitgesellschafter einer Kapitalstruktur, die er sich nicht ausgesucht hat — es sei denn, er hat vorher danach gefragt.
Dauerhaft: das Verhalten des Unternehmens. Die Sorge vieler Verkäufer gilt der Mannschaft und dem Namen. Beides hängt an derselben Stelle: Ein Unternehmen unter Tilgungsdruckspart dort, wo es am schnellsten geht — und das ist selten dort, wo es am klügsten ist.
Wie wir finanzieren — und warum
Wir finanzieren konservativ: mit einem hohen Eigenkapitalanteil aus dem Kreis unserer Unternehmerfamilien und mit Fremdkapital nur in einem Umfang, den das Unternehmen auch in einem schwachen Jahr aus eigener Kraft bedienen kann. Weitere Zukäufe entstehen vorrangig aus den laufenden Erträgen der Gruppe — in dem Tempo, das die Erträge und unsere Integrationsfähigkeit erlauben, nicht in dem Tempo, das eine Fondslaufzeit diktiert.
Das hat einen Preis, und wir nennen ihn offen: Ohne maximalen Hebel und ohne eingepreisten Weiterverkauf können wir nicht jede Bieterschlacht gewinnen. Wer ausschließlich den höchsten Schlagzeilenpreis sucht, wird ihn manchmal woanders finden. Was wir dafür bieten können: ein Angebot, das nicht unter Finanzierungsvorbehalt zittert, ein Unternehmen, das nach der Übergabe seinen Cashflow für sich selbst arbeiten lässt — und eine Gruppe, in der aufgeschobene Kaufpreisbestandteile nicht hinter einem Schuldenberg anstehen.
Fazit
Die Kapitalstruktur des Käufers ist keine Fußnote der Transaktion — sie ist die DNA dessen, was danach kommt. Sie entscheidet mit, ob der Vollzug sicher ist, ob die eigene Restforderung geschützt ist und ob das Unternehmen nach der Übergabe für seine Kunden arbeitet oder für seine Gläubiger. Verkäufer dürfen, sollten und müssen danach fragen. Ein Käufer, der seine Finanzierung nicht offenlegen will, hat auf die wichtigste Frage schon geantwortet.
